[摘要] 1月的CPI低于预期，给资本市场注入了一针兴奋剂，在乐观预期的推动下，资本市场出现了短暂的上行。但单月的CPI低于预期，是否意味着CPI上升的趋势即将发生逆转？是否意味着政策紧缩的高点将很快过去？对这两个问题的回答是目前资本市场的分歧所在，我们对这两个问题的看法都偏向谨慎。
高善文
1月的CPI低于预期，给资本市场注入了一针兴奋剂，在乐观预期的推动下，资本市场出现了短暂的上行。但单月的CPI低于预期，是否意味着CPI上升的趋势即将发生逆转？是否意味着政策紧缩的高点将很快过去？对这两个问题的回答是目前资本市场的分歧所在，我们对这两个问题的看法都偏向谨慎。
首先1月的CPI可能因为一些技术原因低估了实际价格涨幅。从我们一直密切跟踪的多种产品价格来看，1月当月实际价格涨幅可能比统计局报告的要高一些，对统计样本时段的选取可能是这一差异的主要成因。我们推测，因为统计数据报送制度的问题，今年1月下旬的价格数据没有充分反应在公布的CPI结果中，而1月下旬至春节之前，物价涨幅很大。如果这一解释是正确的，那么2月CPI可能会较1月有明显上升，很可能会超过去年11月5.1%的高点。
CPI中食品权重的降低和蔬菜价格的回落也是当前乐观预期的推动力量之一。但分析统计局对CPI权重的调整，在食品权重降低和居住类权重上升的同时，1月的数据细项暗示居住类内部权重很可能也发生了相当大的调整，其中自有住房和租房项目占居住类的比例或许有30%左右的上升。
考虑到数据本身的趋势，以及租金和房贷利率的变化方向，居住类同比的高点可能出现在今年二三季度。相对过去，在不考虑其他大类变化的前提下，新的居住整体权重和内部权重，有可能给今年年中的CPI同比多带来1个百分点左右的贡献。这一因素可以基本抵消食品权重降低和蔬菜价格回落对CPI趋势的影响。
如果将通胀视为大宗商品价格周期、劳动力价格趋势、食品价格周期和经济周期因素的交互作用，并受到货币松紧的滞后影响，那么从近期数据来看，大多数助推通胀的因素都仍然在继续发酵，近来的中东变局推高油价的同时也增大了价格的上升压力，货币紧缩的影响也需要一段时间才能发生作用，因此通胀很可能仍然处于上行趋势之中，高点也许要到今年的6月－8月才会出现，并可能达到6%左右的高度。由于这样的背景，我们认为货币和信贷政策的紧缩趋势仍将延续，未来几个月仍存在加息和多次上调存款准备金率的可能。
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